作者：王倩
来源：零壹智库
编者注：原标题为《王倩：数字货币与中央银行的金融治理》
为了深入解读数字货币对国内乃至全球宏观经济体系的影响，并对数字货币未来发展趋势进行合理展望、提出相应建议，3月27日，数字资产研究院、横琴智慧金融研究院与零壹财经·零壹智库联合举办了《数字货币对宏观经济的影响与展望》线上闭门研讨会。
吉林大学经济学院副院长、教授王倩带来题为《数字货币与中央银行的金融治理》的分享。演讲中王倩提到，数字化扩大了私人货币的影响，中央银行未来一定会面临非常激烈的私人货币和法定货币的竞争；私人数字货币使货币层次划分与统计失效，加速货币政策从数量型向价格型转向；数字货币的虚拟特性及其系统性风险的复杂性，亟需宏观审慎监管与跨境金融治理的国际合作。
以下为发言实录
大家好，很高兴有这样一个机会能和大家分享、汇报对于数字货币的一些思考。我主要是从数字货币对中央银行的金融治理来切入，从货币历史的角度来说明
数字货币必将会推动中央银行金融治理的变革，这种变革主要表现为央行面临的私人货币和法定货币的竞争会更为激烈，货币政策从数量型向价格型转换的速度会更快。同时在数字货币环境下或者在数字经济环境下，无论是宏观审慎监管，还是跨境金融治理，都更要求国际合作。
律师观点：美SEC和Ripple诉讼案或将以平局告终:4月8日消息，美国SEC和Ripple Labs之间旷日持久的法律斗争正在等待地区法院宣布一项简易判决。然而，参与诉讼的一名律师表示，这场诉讼未来可能会出现平局。律师Bill Morgan强调，美国SEC自己的专家承认，自2018年年中以来，两大加密资产比特币和以太坊的价格可以解释多达90%的XRP价格变动。与此同时，Ripple Labs持有XRP的高比例意味着XRP Ledger（XRPL）是中心化的，XRP是一种证券的说法仍然存在。Morgan补充说，由于多种原因，这将是一个站不住脚的主张。然而，大多数山寨币的价格都受到类似方式的影响。
在评论这一论点时，律师Jeremy Hogan强调，如果该场诉讼中的法官想要宣布一个分裂的决定，她可以排除他们自上述期间（2018年年中之后）以来的XRP销售不是证券的可能性。他以SEC的说法支持这一立场，即Ripple的行动自规定的时间点以来对XRP的价格没有太大影响。（Coin Gape）[2023/4/8 13:51:17]
01
数字货币将推动中央银行金融治理变革
第一个问题，从货币史的角度说明，为什么我们说数字货币一定会推动中央银行金融治理的变革？研究国际金融的读者应该都知道，人类的货币制度分成金本位制度、信用货币制度。金本位制度从时间段上说，它对应的是古典的经济思想，这种古典的经济思想在金融治理上就表现为一种无为而治的思想。
观点：美国SEC对加密市场的过度审查是不公平的:一些基金经理称，美国证券交易委员会 (SEC) 在加密货币市场方面表现出双重标准。Businessinsider发布了一份报告，其中指出基金经理和加密货币内部人士对美国SEC对加密交易所交易基金 (ETF) 的处理表示怀疑。这些基金经理和内部人士表示，对市场波动和操纵的担忧也适用于其他资产类别，对加密市场的过度审查是不公平的。（Beincrypto）[2021/7/8 0:37:00]
在货币是黄金的时候，之所以能够有古典经济思想，是因为在这样一种货币形式下，它有自己独特的运行机制。比方说物价黄金流动机制，例如黄金输出的点和金平价。正是因为在这样一种货币制度下，经济运行的机制会让经济自动的实现国际收支平衡和汇率的平衡。因此，市场机制能够发挥作用的时候，自然而然的就会有亚当斯密提出来的看不见的手。
在亚当斯密之后，我们在金融学说史上进入了一个新的阶段，那就是凯恩斯有形的手。凯恩斯的思想，实际上是有一个制度前提的。凯恩斯在《就业、利息与货币通论》之前，也就是1923-1930年间的《货币改革论》和《货币论》就指出，英国恢复金本位制度，使黄金成为经济发展的镣铐，限制了经济的发展。
观点：机构对比特币的需求持续 预计将逐步复苏:2月26日周四晚些时候，比特币价格在一周内第二次暴跌，跌破4.6万美元的水平。有报道称，比特币价格暴跌是因为在美国债券收益率飙升后，投资者决定获利了结风险资产。然而，似乎机构对比特币的需求仍在继续，因为比特币价格仍处于压力之下。交易所的比特币流动性供应继续下降，而需求则继续增加。在周四的调整中，近1.3万枚比特币被撤出Coinbase，大部分供应都处于冷存储。
CryptoQuant首席执行官Ki Young Ju指出，Coinbase溢价已经转为正，这表明机构正在Coinbase Pro平台上进行购买。Coinbase溢价是指“Coinbase Pro价格（美元交易对）和币安价格（USDT交易对）之间的差距，当溢价高时，来自Coinbase的现货购买压力很大”。（CoinGape）[2021/2/27 17:58:56]
因此，提倡信用货币制度，而纸币本位制度下才能够使国家可以通过信用货币的发行来实施逆周期的货币政策。换言之，现代意义上“看的见手”的中央银行金融治理的逆周期的货币政策，它的制度前提从货币史要求纸币的信用货币制度取代金属货币制度。正如纸币替代金币，推动了金融治理的变革。数字货币也会推动中央银行金融治理的变革。
观点：推特黑客除了钱以外还有其他目标:CoinDesk今日刊文称，尽管推特黑客通过接管了包括奥巴马在内的许多知名帐户而吸引了全世界的目光，但与攻击相关的加密钱包交易数据显示，黑客并没有像强盗一样作案，其只得了约12万美元的加密货币。因此，考虑到黑客可以访问世界上一些最有影响力的商人的推特帐户，黑客此次诱导比特币转账缺乏复杂性可能表明，犯罪者除了钱以外还有其他目标。[2020/7/17]
02
中央银行面临的私人与法定货币的竞争
在当前的数字货币发展过程中，我们可以看到的是中央银行未来一定会面临着非常激烈的私人货币和法定货币的竞争。何老师他提到了明朝时期的货币史，说明私人货币。其实，我们即使不从很久远的历史来看，凡是在1990年前读大学的读者，可能都体会过在学校餐厅的票券，实际上已经形成了一种内部货币。内部货币和外部货币的界定在金融学说史中，早就有了相关论述。
所以，从这个含义上来说，私人的数字货币，也就是我们说的民间的数字货币，甚至包括第二个层次金融机构的数字货币，我们都可以称之为社区货币或者叫做内部货币。当前私人数字货币成为一种突出的问题，是因为数字化使得内部的私人货币的影响已经不再局限于一个小的社区了。由于网络的无限性，从而导致它的影响扩大。这种影响扩大就导致了银行面临着私人货币和法定货币在货币发行权上的争夺。
观点：监管机构有可能会严厉打击违反法律的DeFi公司:SEC和CFTC宣布已向加密货币公司Abra处以罚款。对此，从事加密货币监管的律师事务所Ketsal的合伙人Josh Garcia表示，“随着市场力量将DeFi排除在相对模糊之外，监管机构将注意到并采取严厉行动打击违反法律的公司，这实际上就是他们的职位描述。”（Decrypt）[2020/7/15]
虽然当前学术界对于私人数字货币的货币属性存在着很多争论。一些学者认为比特币是货币，但是一些学者则认为比特币不是货币，它是资产。当看到这个争论的时候，我会想到金融学中的两个等式。一个是交易方程式，一个是剑桥方程式。无论是哪种方程式，都是在研究货币的需求量，或者说研究的对象都是货币。两者的思路是不同的，一个认为货币是交易的媒介，另外一种认为货币是资产。从这个角度来看，我们也就可以认为，当前人们对比特币是否是货币的争论，源于这两种不同的思考方式。但是无论是哪一种思考方式，我认为都不能够否认比特币发挥了货币的一些功能，所以从这个含义上，我认为比特币是某种程度上的货币。
近期比特币存在暴跌，人们提出比特币作为货币的价值是否还存在意义。可以说，无论是近期美国的比特币、黄金、国债暴跌以及前面何老师提到的美元指数的高涨。它的原因不是由于这个资产本身出现了问题，而是由于在疫情的冲击之下，美国的股市面临暴跌时产生了流动性问题。由于美国在金融危机后提出了沃克规则，限制了商业银行向股市提供资金支持的，所以面临着股市暴跌就导致了美国面临着流动性的问题。股灾下的流动性困境导致了投资者需要资金，就会抛售所有的风险资产并从全球调回资金，当投资者在全球调回资金的时候就会导致美元的上涨。
同理，比特币作为一种风险资产，在美国面临流动性困难的时候，自然而然也会遭受一种抛售。但是，这种抛售行为我认为是一个短期的，由于外部冲击在沃克规则下导致的流动性问题。此后，美联储又出台了一系列针对不同层级的流动性支持计划，并使流动性的困难在某种程度上得到缓解。因此，不能用比特币暴跌否认比特币的货币属性。
我们进一步来说，为什么我认为中央银行会面临激烈的私人货币和法定货币的竞争？因为货币发行有巨大的铸币税收入，这种巨大的收入就会吸引私人部门加入到货币发行的竞争之中。如果内部的私人货币规模比较小，对中央银行的冲击不大，可能会沉默。但是当私人货币快速发展，例如中国已经进入到一种无现金社会的时候，私人货币对央行的铸币税收入，甚至包括管理宏观经济造成巨大冲击以后，各个国家自然而然就会推动发行法定数字货币。
所以正如何老师说的，私人货币与法定货币是自由与垄断之间的博弈，当对于现有垄断的管理体系冲击不大的时候。私人数字货币可能会是存在的，甚至是鼓励自由创新的。但是一旦大到影响了国家的宏观经济管理的时候，必然会被法定数字货币挤出。因为，一个国家的央行能够管理本国的宏观经济，无论是作为银行的银行，还是政府的银行，它的前提必须得是发行的银行，所以也就意味着各国的法定数字货币与私人数字货币间的竞争会非常激烈。
此外，由于数字货币存在网络效应，同时数字经济存在着先手效应，也就是“不再是大鱼吃小鱼，而是快鱼吃慢鱼”的效应，也就导致了各国法定数字货币的竞争也会趋于激烈。因此，我们可能面临着私人数字货币与法定数字货微幅并存的局面，正如自由意志与垄断并存。
03
货币政策从数量型向价格型转化
私人数字货币的快速发展挑战了中央银行的货币政策。一些学者曾经提出数字货币出现之后，央行的货币政策就会失效了，至少传统的货币政策会失效了。一些激进学者主张自由银行业思想，直接提出中央银行没必要存在了，要追求货币的非国家化。但是，另外一些学者认为影响可能不大。一些学者认为有冲击，还有一些学者认为给货币政策带来新的机遇。比方说朱老师提到的，数字货币会突破流动性陷阱，因为法定数字货币给中央银行提供了新的货币政策手段，它可以更有效地管理整个数字经济的运行。
所以，从这个含义上来说，未来的货币政策我个人认为还会存在，只不过是由于私人数字货币使货币供应政策和口径失效，货币政策会从数量型向价格型转换，而且这个转换的速度会随着私人数字货币的快速发展而加快。
为什么我认为货币政策一定会存在呢？在疫情冲击导致的这种混乱状态下，我们可以看到各个国家开始采取更多的政策，在干预市场。这就类似于，当市场是有效时，或者说市场更有利于资源配置时，市场这个“看不见的手”会发挥更大的作用。但是一旦市场失灵的时候，政府的作用就会强化。在未来，政府作用强化的环境下，由央行体系加强宏观金融治理的力度也会加强。央行一定会采取相应的办法，加强货币政策。此外，数字货币发行会有一系列的经济利益存在，那么当各个社区之间的竞争无序时，必然会让人们去追求一种有序状态，从这个意义上，中央银行统一管理的货币政策可会存在。
04
宏观审慎与跨境治理的国际合作突显
在疫情的冲击之下，国际合作的环境实际上是恶化的，但是从一个最优解的角度来说，各国很难独善其身，现在的疫情没有国界，因为病是看不到国界的，合作是必然选择。同理，数字货币实际上是数字经济中的一个基本媒介，而数字虚拟空间不像一个地理的国界那样清楚。
此外，数字货币的系统性风险会更强。这种系统性风险甚至不仅仅是局限于某一个社区、某一个国家，会由于信息流的快速传递而导致人们的羊群效应和共振效应更大。从这一次的疫情冲击下，各国股市的联动性增加可以看出在危机下各国的金融市场联动性增加。因此，数字货币的发展需要各国加强宏观审慎监管的合作。
从这个含义上，也就意味着如果数字经济发展的程度进一步加深，数字货币的发展会更加需要各国央行以合作的态度来治理全球金融问题。此外，我们前面强调了数字货币发行存在着铸币税收入，涉及着一个国家管理宏观经济的能力，甚至涉及影响国际金融产品定价的权利。国与国之间的法定数字货币发行亦面临非常激烈的竞争。无论是英国，还是澳大利亚、加拿大、美国、中国、日本，都提出了法定数字货币项目和规划。当法定数字货币发行面临群雄争夺时，它会导致的混乱亦需要通过金融合作，来加强国际金融的治理。
我今天的分享就到这里，谢谢。
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